北京时间3月18日晚间消息，野村证券(Nomura)今日发布投资报告，维持携程股票“买入”评级，同时维持23.50美元的目标股价不变。

　　以下为报告内容摘要：

　　作为我们3月份走访中国和日本互联网及媒体公司计划的一部分，我们近日约见了携程管理层，对公司近期的发展进行了讨论，以下为主要内容：

　　机票预订：

　　携程管理层预计，机票返现计划对公司2013财年第一季度的影响将控制在最低限度内，与公司此前预期一致。管理层并未提供第二财季及未来业绩预期，但对返现计划作出了说明：一个季度前，携程并未打算实施返现计划。后来经过反复评估认定，实施返现是一个有效的营销工具。去年推出的酒店预定返现计划尽管影响了利润率，但却带来了预订量的增长。为此，携程管理层计划将返现计划推广到机票预定上。在机票预定市场，携程当前拥有10%的份额。基于庞大的基数，携程预计此次实施返现计划所带来的涨幅将无法达到去年的酒店预定涨幅。但携程管理层表示，如果机票预订涨幅15%至20%，则通过返现计划，最高可增长20%多。

　　携程管理层认为，酒店预定返现与机票预定返现在根本上是不同的。在酒店预定方面，携程的返现力度必须要与竞争对手相当。去年，酒店预定返现蚕食了携程10%至15%的酒店预定营收，以及5%的利润率。因此，酒店预定返现对于携程而言代价相对较高，因为必须要达到竞争对手的水平。而机票预订返现则不同，携程管理层认为，他们无需考虑竞争对手，只是作为一款营销工具，这是公司采取的一项主动行动。当前，携程机票预订返现涵盖6个城市的3000条航线。活动始于今年2月，将于第一季度末结束。到目前为止，该计划的反馈与公司预期一致，客户数量和预订量等均有所提升。但由于规模相对较小，对携程的影响也不大。携程管理层还表示，预计第二季度将继续实施该计划，并将涵盖更多城市和航线。整个2013年，携程计划在营收涨幅、预订量增长和利润率之间做出平衡。因此，这一次对利润率的影响不会达到去年的5%，预计为2%至3%。

　　携程管理层认为，返现计划可作为多种用途使用，其中包括推广移动应用，与其他促销活动结合等。当前，机票预订返现涵盖携程航线总数的1/3。管理层表示，当前提供返现计划的每一个航线都是盈利的。对于这些航线，携程将为机票返现放弃一定百分比的价格，还有一部分通过促销和航空公司赞助形式补偿。

　　批发商与酒店：

　　携程认为，旅游批发商(主要从事组织和批发包价旅游业务，设计出各具特色的包价旅游产品)既是一个威胁，又是一个机会。批发商只允许向企业销售，而不能面向个人。但携程管理层认为，一些批发商违背了这些规定，在线下与携程展开了竞争。这些活动很难跟踪和监控，但他们确实在以零售形式与携程竞争。携程认为，一些竞争对手甚至开始在线从事这些活动。一些酒店会打击这种行为，但还有一些因为监控能力等因素尚未关注这些行为。对于第二集团的酒店，携程通常会要求同样的价格，或与批发商合作。整体而言，形势良好，因为携程能与酒店合作，以理想的价格获得更多房间数量。此外，携程的另一项战略是，在网站上列出批发商的价格，然后联系批发商履行订单。但是，这部分业务仅占携程业务量的很小一部分。2012年下半年，携程启动了开放平台战略，从所有渠道获得更多房间，包括代理、批发商和内部资源。

　　携程管理层预计，当前批发商在该市场所占份额不到3%，因此对携程的影响不大。但对于特定某家酒店，该比例可能会显得很高。整体而言，批发商的价格较比在线代理机构低30%至50%。因此携程管理层认为，对于酒店而言，将房间留给批发商并不是好的选择。

　　对于从批发商获得的房间空位，利润率会根据稀缺程度而有所不同。携程管理层表示，将来来自类似渠道的房间数量将十分有限，在利润率方面是可控的。对于携程而言，核心的利润率推动因素还是预订量和佣金。房间佣金有三个方面：1)佣金率，基本稳定在14%至15%；2)返现，运营利润率的约5%，酒店预定营收的10%至15%。2)酒店价格，同比或下滑0%至5%，主要因为转向低星级酒店。携程管理层认为，如果预订量涨幅够大，将足以弥补价格上的下滑。为此，携程管理层预计，酒店预定利润率同比将保持稳定。

　　整体而言，5星级酒店的入住率保持在70%至75%，而经济型酒店入住率可高达95%。携程管理层表示，去年下半年酒店入住率开始反弹，目前维持稳定。而去年第二季度的入住率为60%至65%。

　　利润率

　　本财年，携程管理层预计利润率将不低于20%。管理层表示，今年公司处于转型和投资的初级阶段，由于市场日与成熟，携程预计利润率在20%至30%之间。相比之下，在成熟市场运营的两家知名在线旅游公司Expedia和Priceline的利润率在15%至30%之间。

　　2011年携程运营利润率为40%，而2012年为26%。这主要因为酒店预定返现计划蚕食了5%，销售及营销费用蚕食了3%，新业务开发蚕食了4%。今年，携程管理层预计利润率不会低于20%。其中，第一季度环比将持平。按照季节性因素排名，通常第三财季利润率最强劲，其次是第二季度、第四季度和第一季度。

　　在酒店预定量方面，团购仅占携程小一部分业务，并不是携程的重点。廉价酒店所占业务比例也不大，因为他们主要依靠直销渠道，仅向在线代理开放10%的空间，而携程占到了其中的50%。

　　其他方面：

　　携程管理层表示，公司不会进行重大战略调整，市场份额仍是重中之重。

　　出于习惯，商业旅游者仍喜欢使用呼叫中心。携程管理层表示，其大部分高端客户对返现并不敏感，而整体客户群对宏观经济形势相对敏感。

　　携程与中国许多平台合作，包括奇虎、淘宝、京东、腾讯和百度等。其中，奇虎的投资回报率最高，百度的流量贡献最大。

　　携程通过多种渠道推广其移动应用，当前该应用的下载量达到2000万次，为酒店预定营收贡献了10%，而一年前仅为1%。

　　对于2013财年第一季度，我们继续维持携程人民币10.7亿元的营收预期，同比增长17.9%，环比下滑2.5%。基于非美国通用会计准则，运营利润率预计为21%。整个2013财年，营收预计将达到人民币49亿元，同比增长18.4%。基于非美国通用会计准则，运营利润率预计为22.9%。每股摊薄收益预计为人民币7.9元。

　　估值：我们继续维持携程“买入”评级，同时维持23.50美元的目标股价不变。(李明)